中国的有色矿业的双子星洛阳钼业和紫金矿业于上周五晚间分别发布了2024年年报，本着先来后到，业务简单，更加熟悉的缘故，砖家先点评了洛阳钼业，今天咱们来看看紫金矿业。
曾几何时，上一次的煤飞色舞，五朵金花中，还是西部矿业、江西铜业、驰宏锌锗引领有色狂舞，江山代有才人出、各领风骚三五年，城头变幻大王旗，如今的有色领头羊已经成了紫金矿业和洛阳钼业。
虽然洛阳钼业已经非常优秀，但是有紫金矿业在，洛阳钼业只能是千年老二。这里面的差别不在于现有的规模大小，本身紫金和洛钼就是在上一轮周期之后脱颖而出的，两个都是通过内涵式增长+并购发展起来的，差别就在于洛钼的最高管理层是不懂具体技术和业务的，是在资本层面进行并购，眼光凶狠，能在行业低谷买到世界级的矿山资产；而紫金矿业却是能化腐朽为神奇，收购过来的原先股东玩不转的资产，在紫金的手上就能点石成金。
一、业绩表现
紫金矿业全年实现营业收入3,036亿元，同比增长3%；息税折旧摊销前利润632亿元，同比增长36%；归母净利润321亿元，同比增长52%；资产总额3,966亿元，同比增长16%；经营性现金流489亿元，同比增长53%；分红101亿元，同比增长53%；每股收益1.21元，同比增长51.25%。
这几年，老有一些朋友问砖家，这个经济怎么样啊？身边有多少公司做不下去的，多少裁员的。砖家看到的倒都是还好，因为所处的行业不同，砖家专注的矿业、能源领域，这些企业这几年日子都还过的相当不错，投资力度也都很大。包括人工智能、芯片、国产替代、科技领域，这些企业倒还是业绩每年都能高速增长。看来“草根调研”、“体感经济”都挺不靠谱的，好或不好，都在自己的认知范围和舒适圈之内。
报告期，公司矿山产铜1,068,455 吨，同比增长6.07%( 上年同期：1,007,290 吨)；冶炼产铜747,570吨，同比增长3.18%( 上年同期：724,550 吨)。根据中国有色金属工业协会数据，2024 年中国实现矿山产铜164.3 万吨，公司矿山产铜相当于中国总量的65%。
报告期，公司矿山产金72,938 千克（2,345,003 盎司），同比上升7.70%( 上年同期：67,726 千克)；冶炼加工及贸易金228,725 千克（7,353,666 盎司），同比下降8.33%（上年同期：249,519 千克)。根据中国黄金协会数据，2024 年中国实现矿山产金298.4 吨，公司矿山产金相当于中国总量的24%。
报告期，公司矿山产锌精矿含锌407,077 吨，同比下降3.5%( 上年同期：421,852 吨)；冶炼生产锌锭371,057吨，同比上升11.40%( 上年同期：333,081 吨)。产铅精矿含铅44,397 吨，同比下降1.72%( 上年同期：45,174 吨)。
报告期，产银1,019,267 千克，同比下降2.89%（上年同期：1,049,622 千克）。其中: 冶炼副产银583,462 千克，同比下降8.49%（上年同期：637,628 千克）；矿山产银435,804 千克，同比上升5.78%（上年同期：411,993 千克）。生产铁精矿199 万吨，同比下降17.70%( 上年同期：242 万吨)。矿山产钼9,273 吨、钨3,672 吨、钴864 吨; 铜、锌及金冶炼厂副产硫酸3,761,497吨，同比增长11.60%（上年同期：3,370,367 吨）。
根据紫金矿业2025-2028年产量指引计划：公司2025年预计矿产铜115万吨，同比增加7.48%；矿产金85吨，同比增加16.44%；矿产锌44万吨，同比下降2.22%；矿产银450吨，同比增加3.2%；锂4万吨；矿产钼1万吨，同比增加11.11%。
砖家已经写过很多篇紫金矿业的分析报告了，对于公司的资源量与储量就不具体展开了，需要明细矿山的可以参见《紫金矿业，从紫金山走出来的国际矿业龙头》和《紫金矿业，从地方国企成长为国际矿业巨头的典型故事》。
二、业绩展望
2024年，国际黄金价格上涨了26.3%，国内价格上涨了28%；白银国际价格上涨了20.7%，国内价格上涨了23.6%；铜的国际价格上涨了3.3%，国内价格上涨了6.8%；锌的国际价格上涨了14.1%，国内价格上涨了20.4%；铅的国际价格下跌了5.5%，国内价格上涨了5%。
1、金价预测
彭博社2025年黄金展望中，认为尽管黄金价格已经计价了许多积极因素，但这些因素可能无法持续。黄金的防御性吸引力可能受到中国房地产市场疲软、央行持续购买和地缘政治风险上升的支持，但黄金价格相对于长期回归模型显得过高。
认为黄金价格虽然显得过高，但在利率下降和地缘政治紧张局势促使外汇储备多元化的背景下，其正面势头可能持续。然而，金价需要达到每盎司3100美元以上才会被视为极端水平。
高盛预测2025年底金价将达到3,100~3,300美元/盎司，最高可能突破该区间；摩根大通预计2025年底金价将触及3,000~3,300美元/盎司；瑞银预计2025年底金价将触及2,900~3,200美元/盎司；花旗银行预计2025年金价区间2,800~3,200美元/盎司；美国银行预计2025年金价均价2,750美元/盎司，下半年将冲击3,000美元/盎司。
2、铜价预测
彭博社2025年铜业展望中，预期今年铜的供需是一个紧平衡状态，预期支撑价格在9000美元，如果中国刺激政策见效，那么会给予市场价格上行的惊喜。
高盛预测2025年铜价将达到10,200美元/吨；花旗预计LME铜价可能触及10,000美元/吨；摩根士丹利预测2025年底铜价为9,500美元/吨；美国银行（BofA）预测2025年铜价9,438美元/吨；加拿大皇家银行（RBC）预期2025年铜价8,800美元/吨。
三、紫金矿业的战略和优势
在2024年年报董事长致辞中，陈景河写道“矿业作为人类社会发展的基础性行业，仍然大有可为，“家里有矿”才能进行开发，矿业行业具有半垄断性，与诸多行业高度“内卷”竞争形成鲜明对比。“”在“新五年”计划中，我们将实现“赛道超车”，力争提前两年到2028 年达成一流目标，届时公司主营金属矿产品产量有望跻身全球前三。“
在业绩交流会中，陈景河进一步明确了“紫金前些年通过并购自主增储，资源量有较快的增长。但如果我们只吃老本，这些矿迟早是会开完的。所以，要不断通过各种方式来增加公司的资源储备、项目建设，这是实现企业增长的必然选择。紫金有一个非常宏伟的战略目标和发展方向，在战略目标的指引下，在适当时机进行一些资本并购也是必然的。“
1、并购发展
按照时间线梳理紫金矿业全球化并购的布局历程：
报告期内，公司25 亿美元H 股再融资成功“闪电”发行，年末市值居全球金属矿业企业TOP4。境外实现对秘鲁阿瑞那铜金矿的并购及对万国黄金的投资，新增权益资源储量金230 吨、铜278 万吨，正在推进加纳大型在产Akyem 金矿项目交割，交割后将增加黄金资源量89 吨（资源量估算基于金价1,600 美元/ 盎司）及额外83 吨地采资源储备；境内实现西藏朱诺铜矿5% 权益并购，进一步提升权益资源量。
2025 年初，紫金矿业公告拟收购藏格矿业股份有限公司（000408.SZ）控制权。藏格矿业拥有钾、锂、铜三大业务板块，核心资产包括西藏巨龙铜矿30.78%权益、青海察尔汗盐湖铁路以东724.35 平方公里采矿权100%权益，老挝万象巴俄矿区钾盐项目、塞塔尼县钾盐项目70% 权益，西藏麻米错盐湖24.01% 权益，西藏龙木错盐湖、结则茶卡盐湖21.09% 权益。本次收购完成后，紫金矿业将实现对巨龙铜矿绝对控股，并显著培厚铜、锂资源储备，新增关系国家粮食安全的紧缺战略性矿产钾资源储备。
2、自主找矿
自主地质找矿勘查：
报告期，紫金矿业通过扩大规模和技术指标优化，实现了资源最大化利用，其中：巨龙铜矿新增铜备案资源量达1,472.6万吨，萨瓦亚尔顿新增金备案资源54.1 吨。自主地质勘查取得重大找矿突破：①黑龙江铜山铜矿新增铜资源量365.1 万吨，系中国东北地区近40 年来唯一探明的超大型铜矿体。②塞尔维亚Timok 成矿带深部高品位玛格铜金矿床完成初步勘探，经合资格人士团队提交的JORC 报告披露，累计查明铜资源量281 万吨、平均品位1.87%，金资源量92 吨、平均品位0.61克/ 吨，且矿床周边未封闭，仍有找矿潜力。③刚果（金）马诺诺锂矿东北矿段大型优质硬岩锂矿完成初步勘探，经合资格人士团队提交的JORC 报告披露，累计查明氧化锂262 万吨，平均品位1.5%，约合当量碳酸锂647 万吨。④塞紫铜VK 矿补勘、武里蒂卡金矿补勘，以及中国境内的新疆和静备战铁矿、湖南道县凉亭坳锂矿、新疆乌恰双角普查等项目亦取得重要阶段性成果。
3、核心优势
技术就是紫金矿业的核心优势，紫金矿业的起家就是在低品位的紫金山金矿，根据当时的黄金工业边际品位3克/吨，紫金山的黄金储量平均品位不到0.8克/吨，属于没有开采价值。陈景河发明的“堆浸提金工艺“使得紫金山的黄金储量化废为宝、点石成金，使得原先被认为品位低、开发价值不大的中小型金矿，一跃而成为了国际级的超大型金矿。
西藏的巨龙铜矿位于海拔4000米以上的青藏高原，面临极端低温、低氧环境，设备效率与人员作业难度大，这种属于我们说的看得到，但是没法开采的资源。在老肖家手上确实捧着金饭碗讨饭。引入了紫金矿业后，巨龙铜矿一期在产15万吨/年，二期新增20万吨年产能，将成为本世纪以来投产的最大的单体铜矿山。规划三期年产能25万吨。这也使得老肖心甘情愿的把藏格矿业的控股权让给紫金矿业。
而资本运作结合并购发展，也让紫金矿业从偏居一隅的地方矿企，已经跻身于全世界矿业企业前列，预计2028年进入全球前三。
紫金矿业真是六边形战士，又有核心技术能力，又能地质找矿增储，资源储备越挖越多，还懂得资本运作，掌握了全球并购的能力，
现在特别重视对在产项目的并购，因为在产项目进来，马上会有效果。过去是通过公司现金去收购国内外项目，这两年有一个新的变化，即通过收购上市公司的控股权或战略入股。资本运作和并购能力是越玩越溜。
而今年又特别重视回馈股东和市值管理，2024年全年中期+年终分红合计101亿元，最新披露了《市值管理制度》，陈景河董事长为市值管理第一责任人。2024年321亿元净利润对应4890亿元市值，PE15.23倍，显然陈景河是非常不满意这个市场估值的。
陈景河认为，“紫金目前的市值管理做得不算很好。但我们的成长性非常好，就是股价不怎么样。就铜来说，我们跟海外的铜业龙头自由港相比，肯定比它好很多，但我们现在的市值比它还低；跟国内的黄金企业比，我们的黄金都当作铁来卖了……“
砖家觉得陈景河说的非常对，紫金矿业被市场认为是周期性行业的公司，而实际上的紫金矿业是穿越周期的成长性公司，逆周期对于其他有色公司是渡劫，而对于紫金矿业却是封神的机会。
紫金矿业的铜占比高，市场给予的是铜的PE，而完全忽视了73吨金的年产量，已经是国内第一的黄金公司了，却完全没有享受到黄金的PE。铜、金、银、锌，每一块不是第一就是领先，而Sum of Parts出来的整体估值却反而受到折让。
管理层这种超级强悍的全面能力，点石成金的神乎奇技，完全没有被市场考量进去，把优质的金山和杂毛拼凑的纸面储量的公司去相提并论，将矿业界的乔丹与恒大的许皮带同场竞技，只会去计算纸面数字和阅读拼凑的财务报表。
如果有色选两个进组合，那就选洛阳钼业和紫金矿业；如果只能选一个，那就是紫金矿业。
