有色金属板块表现回顾与市场风格变化
在2023年9月24日至12月底的行情中，有色金属板块表现不佳，沪深300和上证指数上涨了22个点，而有色金属板块在31个申万一级行业中排名倒数第三，仅上涨了10个点。具体来看，工业金属上涨了5个点，排名倒数第二，贵金属下跌了8个点，排名倒数第一。这种表现主要归因于市场风险偏好的提升，科技成长和小盘风格股票受益于估值提升，而有色金属板块则与总量修复EPS相关，表现相对滞后。有色金属板块中，金属新材料表现较好，因其与AI新质生产力挂钩，能够直接提升估值。然而，工业金属和贵金属合计占有色金属市值的65%，其表现不佳拖累了整个板块。
元旦后有色金属板块的反攻预期
元旦后，市场风格发生变化，倾向于避险属性，主线转向红利和大盘股。这种变化使得以有色权重股为首的顺周期价值蓝筹股具备更高的估值性价比。例如，云铝和神火等公司的股价空间预计在30%到40%之间。铜和黄金等金属的价格在元旦后跌至9月24日之前的水平，甚至跌破9月19日的价格，显示出较高的估值性价比。市场风格的转变是推动有色金属板块反攻的核心因素。
铝板块的供需格局与投资逻辑
铝板块在2024年的供需格局趋紧，全球电解铝供给增速预计为1%，2024年为2%，2025年增速将边际收窄。需求端预计增长2%，尽管建筑和传统油车交通需求减少，但新能源汽车、光伏、风电和电力等领域的需求增加。预计2024年电解铝缺口为21万吨，2025年缺口将扩大至93万吨。铝的逻辑更硬，因其是国内定价品种，受内需刺激政策边际改善的影响更大。相比之下，铜是全球定价品种，受全球市场影响较大。
氧化铝价格下跌与铝的季节属性
氧化铝价格在2023年下半年至2024年全年处于高位，但2024年1月3日后开始大幅下跌，主要因几内亚铝土矿供应超预期恢复。云铝和神火的氧化铝自给率低于25%，成本端下跌将增加其弹性，产业链利润将向下游电解铝转移。铝的季节属性表现为“金三银四”和“金九银十”，11月年底汽车冲销量也会带动需求。建议在2月淡季下跌后买入，预计3月旺季将兑现涨幅。
云铝与神火的阿尔法与贝塔分析
云铝的贝塔包括铝价趋势性走高和氧化铝价格趋势性走低，阿尔法则体现在公司基本面质优、增产放量和长期低碳优势。云铝的三费达到1%的历史低位，现金同比提升106%，资产负债率下降至26%。神火的贝塔包括铝价趋势性走高、煤价接近底部和氧化铝价格趋势性走低，阿尔法体现在新疆和云南的双翼格局，享有成本和低碳优势。神火的自备阳极碳块和燃煤发电机组增强了产业链优势。
市场预期差与投资建议
市场普遍担心氧化铝价格下跌会带动电解铝价格下行，但实际上两者定价相对独立。电解铝板块因平槽费用高和供给侧改革限制，短期内难以释放大量产能，氧化铝价格下跌不会显著影响电解铝价格。神火的煤炭板块投资价值已重估，现金流充分，分红比例高，股息率5%位于行业前列。云铝的云南水电价格不确定性已改善，增产放量和费用减少将显著增厚利润。预计云铝2024-2026年归母净利润分别为45亿、67亿和79亿，神火分别为42亿、54亿和62亿，对应PE倍数显著低于行业平均水平，具有较大上涨空间。建议立即买入云铝和神火，把握市场风格变化的投资机会